12667
Виктор Тунёв. Избранное о макроэкономике и MMT, финансовом и фондовом рынке. Обратная связь t.me/truevaluator Включен в перечень РКН https://knd.gov.ru/license? id=673c3f0b1039886b1dfa0500®istryType=bloggersPermission
Акции Московской Биржи — доходное решение 💡
#ИнвестИдея
📍 Тикер: MOEX
📍 Цена: 88 ₽
📍 Цель: 114 ₽
📍 Рекомендация: покупать
Акции основной инфраструктурной организации на финансовом рынке России торгуются с двукратным дисконтом к историческим средним. Рынок закладывает существенную премию за риск.
В этом году EBITDA и прибыль растут от квартала к кварталу 📈
Процентные доходы биржи выросли более чем в 2 раза, не только за счет роста ставок, и компенсировали снижение комиссионных.
📍 Уход нерезидентов, неопределенность объема потерь в результате санкций, дивидендная политика — риски, которые могут развеяться в будущем.
⚠️ Основной риск в акциях биржи — введение санкций на НКЦ, что может привести к приостановке валютных торгов и потере части комиссионных доходов, а также к повышению регуляторных требований к капиталу НКЦ, что отложит выплату дивидендов.
👉🏻 С учетом всех рисков адекватной целью по акции будет минимальная оценка по базовому сценарию 114 ₽ (+30%).
Базовый сценарий подразумевает возврат к выплате дивидендов по итогам 2022 и распределение 80% чистой прибыли в будущем. Ожидаемый дивиденд — около 12 руб. на акцию в год (13-14%).
⚖️ В базовом сценарии не учтены потенциальные доходы биржи от роста остатков на счетах типа «С», куда поступают любые выплаты в пользу нерезидентов, прежде всего дивиденды и купоны. По данным на конец сентября, в НРД скопилось более 200 млрд руб. на этих счетах.
До начала 2023 г. поступят дивиденды Газпрома и ряда других компаний. В течение года остатки на этих счетах могут достигнуть 1 трлн руб., а доход от их размещения может добавить до 20 руб. на акцию в год.
📍 В случае появления новой информации о счетах типа «C» и/или объявления высоких дивидендов, справедливой оценкой может стать уровень 150-156 ₽ (+70-77%), посчитанный по другим сценариям.
Результаты Мосбиржи за III квартал
Обязательная информация
Пожалуйста, учитывайте, что ситуация на рынке может меняться, а наши советы не стоит рассматривать как безусловную индивидуальную инвестиционную рекомендацию. При инвестировании принимайте во внимание собственное финансовое положение, ставьте перед собой разумные цели, и не забывайте о величине допустимого риска.
QE по-русски возвращается. Рекордный по объему аукцион по размещению ОФЗ на 800 млрд прояснил детали спецоперации "Спасти рядового Антона" или "Выполнить KPI по размещению ОФЗ":
🎯 В законе о бюджете на 2022 заложено чистое привлечение ОФЗ на 2.2 трлн. С учетом уже привлеченных 1.3 трлн и погашения на 1.1 трлн нужно привлечь ещё 2 трлн на оставшихся 5 аукционах. В конце 2020 мы уже видели аналогичную спецоперацию. Кстати, без каких-либо инфляционных последствий.
🧩 Детали спецоперации: на прошлой неделе Банк России предоставил банкам в РЕПО 1.4 трлн на месяц под 7.6% годовых. Сегодня Минфин разместил сразу весь объем нового ОФЗ-флоутера 29022 с погашением в 2033 на 750 млрд. Выпуск сразу стал крупнейшим на рынке. Дисконт в цене 3.6% к номиналу. Если ключевая ставка останется 7.5% все 11 лет, то доходность по этим ОФЗ будет 8.2% в год или на 0.7% выше ключевой.
🧩 Нюансы: прошли крупнейшие сделки в истории рынка ОФЗ - на 110, 90, 85, 75 млрд. Почти весь объем был отдан 20 заявкам от 10 млрд, стоявшим в узком диапазоне 96.3-96.4%. Все рыночные заявки до 50 млн стояли выше 96.5-97%, а вторичный рынок по аналогичному флоутеру 29017 на 97.6%. Сложно отказаться от мысли, что крупные банки и Минфин при посредничестве Банка России договорились по объему и цене. Все хорошо, если бы снова не было признаков инсайдерской торговли.
🧩 Что дальше: Казначейство разместит в банки привлеченные деньги под 7.3-7.6% годовых (RUONIA вообще упала с 7.6% до 7.1% в последние три дня после РЕПО от Банка России). На эти деньги банки смогут купить новые ОФЗ-флоутеры. Они не имеют ценового риска и не требуются отвлечения капитала. В декабре бюджет потратит до 3 трлн, то есть вернет в банки все, что они должны ЦБ и Казначейству. Вечный двигатель!
✅ Все хорошо, кроме понимания как работает современная денежная система (привет от MMT). Такие спецоперации не нужны. Они создают больше недоверия к функционированию рынка. Минфин может спокойно размещать по 100-200 млрд еженедельно не на 10 лет, а на короткие сроки по ставке, которую таргетирует Банк России. Деньги в системе не могут закончиться. Баланс ЦК Мосбиржи 5 трлн, баланс Казначейства не меньше - в системе ежедневно проходят операции на триллионы даже без участия Банка России.
Пора вводить тэг
#куяримпорусски
@truevalue
MMT-ПРОГРАММА ДЛЯ РОССИИ. Друзья-единомышленники сделали мощную работу, обобщив свои взгляды на теорию и практическое применение MMT в российской действительности. Я немного консультировал, но автором не являюсь. Рад, что некоторые идеи взяты из моих записок. Не согласен с отдельными предложениями, которые могут быть или неверно истолкованы, или слишком революционны.
👉 Кто знаком с MMT можно сразу смотреть Даниила Григорьева на канале New Deal "Как спасти российскую экономику". К видео вопросов нет – четко, популярно, только важное.
👉 Кто не знаком с MMT лучше начать с F.A.Q. на сайте newdeal.ru
👉 Программный текст "Как реформировать российскую экономику" читайте тоже на newdeal.ru. Авторы назвали его черновиком, к нему у меня есть вопросы и предложения:
Текст мне показался фрагментированным, слишком разбитым на частные вопросы, в которых теряется общая логика, смешаны стратегические изменения и тактические решения. Но написано очень доступно.
Я бы не стал предлагать нереализуемые вещи, которые бросают тень или неверно представляют MMT:
⛔️ отказ от бюджетного правила (не отказ, а корректировка, которая уже происходит, по факту, таргетирование государственных расходов у нас фактически реализовано, фиксированные 29 трлн ежегодно в 2022-25 снизят средний темп с 2019 с 17% до 8.5% номинально, что ещё не включает 3 трлн из ФНБ на проекты)
⛔️ монетарное финансирование (не нужно QE, когда оно уже происходит без участия Центробанка – использование ФНБ или размещение облигаций в пользу банков имеет тот же монетарный эффект; Минфину не нужно бояться, что у банков деньги закончатся, и спокойно размещать флоутеры или короткие ОФЗ)
⛔️ изменение мандата ЦБ на институт развития (не нужно революций, MMT такого не предлагает, теория за координацию монетарной и фискальной политики, а институты развития у нас и так есть – проблема с проектами и финансированием)
Итак, что должна включать актуальная программа для России (МОЯ ВЕРСИЯ):
🟢 Бюджетная политика - изменение подходов к госдолгу и дефициту. Таргетирование расходов – ДА, цель в нулевом дефиците – НЕТ. Новое бюджетное правило уже впитало мои предложения – правило стало чисто рублевым и таргетирует сумму расходов за счет нефти и газа. Зависимость от курса рубля, цены нефти и объемов исчезла. Есть куда двигаться - избыточные доходы не надо сберегать в иностранной валюте, лучше инвестировать в проекты, которые увеличивают потенциал, в том числе за счет расширения внешнего спроса (как пример, сделка по турецкой АЭС).
🟢 ДКП - изменение подхода к таргетированию инфляции. Меньше полагаться на манипуляции с ключевой ставкой, они неэффективны, больше – на управление кредитным циклом через макропруденциальные меры. Законодатель может установить критерии трансформационных проектов, по которым Банк России будет обязан стимулировать кредитование (и он уже согласился!). В этом будет уникальность России в мире, где Центробанки бросаются из QE в QT, из нулевых в сверхвысокие ставки, создавая финансовую нестабильность и другие риски, кроме борьбы с реальными причинами высокой или низкой инфляции. Успешный опыт Китая можно перенять, даже не закрывая совсем счет капитала. Ставки, конечно, должны быть ниже и стабильны. 5-6% при цели по инфляции 4% пока достаточны.
🟢 Рынок труда. Здесь у нас проблемы не с безработицей или формулой оплаты труда с высокой переменной частью, а с недостатком рабочей силы, в том числе в связи с последними событиями. Придется обратно привлекать людей и сделать страну привлекательной для мигрантов. Относительной сильный и стабильный курс рубля сам многое сделает. Нужна разве что нормальная интеграция мигрантов, чтобы они связывали страну со своим будущим, а не на заработки приезжали. Гарантированные общественные работы (Job Guarantee от MMT) пока очень далекая история.
...Как добиться относительно стабильного валютного курса в условиях блокировки счетов ЦБ? Вопрос творческий, но он тоже находится в плоскости координации монетарной и бюджетной политики, регулирования потоков капитала и операций квази-государственных структур с иностранными активами.
РЫНОК ОФЗ: новые договорные матчи. Если в 2021 история была win-win для Минфина и одного крупного банка, то теперь "какая боль - Аргентина-Ямайка 5:0" не в пользу Минфина.
📉 На картинке все 64 сделки аукциона по ОФЗ 26240. По минимальным ценам прошло 6 заявок на 30 млрд руб. по номиналу, 3 группы по 10 млрд с доходностью 10.7%, 10.8% и 10.9% годовых (выделены 🟨). Средняя цена по этим заявкам 74.65% против 79% цен накануне. Дисконт для "стратегов" составил 5.5% по цене. В истории дисконты не превышали 1% (история с 2020)
🧮 Всего разместили 26240 на 48 млрд по номиналу и 37 млрд по деньгам, в т.ч. 1-2 "стратега" купили 30.7 млн ОФЗ за 23 млрд руб. и ещё до 5 млн шт. за 4 млрд по неконкурентным заявкам (по средней цене 75.7% или 10.62% годовых).
🖨 Минфин переплатит сверх полученных 37 млрд более 59 млрд до 2036 купонами и дисконтом в цене. Для кого такая щедрость?! Может через два года узнаем. Так, сегодня Банком России впервые с 2018 выявлены инсайдерские сделки по акциям Распадской, совершенные в 2020.
КЛЮЧЕВАЯ СТАВКА ОСТАЛАСЬ 7.5%. Банк России стоически оценил рост расходов (29 трлн ₽ +18% к 2021) и дефицита бюджета в 2023-25. Проинфляционным будет считаться ещё больший рост дефицита. Зато хороший урожай стал рекордным.
Важное в новом прогнозе на 2022-25:
📈 Денежная масса +23-26% в 2022 вместо +12-17% (здесь видим рост средств юрлиц +4 трлн за квартал).
📈 Кредит +9-12% в 2022 вместо +5-10% (за счет юрлиц +10-13%)
📈 Больше экспорта и оттока капитала – рост с 593 до 631 и с 278 до 301 млрд USD. Отток останется высоким 20-15 млрд в месяц и в 2023. Существенно увеличен отток по инвест.доходам с 33 до 51 млрд. Здесь дивиденды нерезидентов, но они остаются в рублях на счетах типа С.
📉 Прогнозы по инфляции и ставке не изменились. Скорректировал динамику из средних значений. Минимум инфляции будет в апреле 2023 +1-4%. В 2023 ставка может как повышена до 9%, так и снижена до 6.5%. По-моему, пока регулятор не готов двигаться куда-либо. В конце 2024 ставка должна снизиться до 5%, чтобы средняя попала в 5-6%.
САМЫЕ НАРОДНЫЕ КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ. Обновил рейтинг популярных размещений облигаций по числу участников (первый рейтинг 2020). В 2022 в топе уже много выпусков, в том числе в июле был рекорд от Самолета с 13820 сделок ⤵️
🟢 После 820 млрд по номиналу на аукционах ОФЗ корпоративные заемщики решили не отставать.
Сбер привлек 18 ноября 92 млрд из 120 заявленных двумя выпусками, но только один оказался рыночным:
▫️Выпуск Сбер Sb33R размещен на 82 млрд из заявленных 100.
▫️Рекорд поставлен по объему одного выпуска 82 млрд (без учета нерыночных)
▫️Всего 5501 сделка на размещении – в топ-40 самых популярных выпусков.
▫️В банке любят нумерологию – 82 млрд после 820 по ОФЗ, предыдущее размещение классических облигаций Сбера было ровно год назад 18.11.2021, а предыдущий максимум по выпуску ровно в 2 раза меньше – 41 млрд.
▫️Медианный объем размещения 200 тыс. руб. - на 13 млрд купили заявки до 10млн, ещё на 13 млрд 55 заявок от 100 млн до 1 млрд.
▫️Основной объем 56 млрд ушел ~5 участникам - 18 заявок от 1 до 10 млрд, многие из которых выставлены в одно время (25.5 млрд в одни руки, 10, 5, 2.5 – в другие, и почти 10 взял организатор последней 5501-й сделкой, добив объем до 82 млрд).
▫️Второй аналогичный по параметрам выпуск Сбер Sb40R купили на 10 млрд 7-ю сделками (итоги размещений за день)
🟠 Ъ "Рекорд взаймы" не взял самый смак из моего коммента накануне:
💬 После рекордных аукционов по ОФЗ накануне Сбер, возможно, также решил побить свой рекорд по выпуску облигаций. Сейчас самый большой классический выпуск облигаций Сбера на 41 млрд., а теперь будет сразу на 100 млрд. После технического размещения на бирже узнаем, насколько выпуски окажутся рыночными. В истории Сбера были как очень популярные среди инвесторов выпуски с тысячами участников, так и не совсем рыночные – с несколькими участниками. Как раз самый крупный был и самым популярным – почти 10 тыс. сделок на размещении. Последний раз Сбер выходил с размещением классических облигаций с фиксированным купоном ровно год назад – в ноябре 2021. Возможно, сейчас накопился спрос со стороны крупных частных клиентов. Многие могли получить дивиденды Газпрома и сейчас не знают, куда вложить большие суммы.
Допускаю, что на привлеченные средства Сбер уже купил или ещё купит ОФЗ с фиксированным купоном у Минфина. Привлечь под 9% и разместить под 10% годовых выглядит неплохой инвестиционной идеей на длинный срок. Здесь инициатива может исходить от самого Минфина, который желает привлечь больше частных лиц на рынок госдолга. Банковские клиенты вряд ли готовы пока покупать ОФЗ на 10 лет, но с удовольствием купят облигации Сбера на 2 года под 9% годовых вместо депозита под 7%.
🟠 Проверил - в Сбере депозит на 2 года под 6-7.7% в зависимости от суммы, но сопоставимые условия с возможностью изъятия - только 4.8% на накопительном счете.
Ждём продолжения крупных размещений классики от Минфина до 10 лет. На 2-3 года Минфин сам мог бы занимать под 8%, но он щедрый и дает возможность заработать банкам. QE по-русски.
#куяримпорусски
@truevalue
Сегодня весело было на Финополис 2022. Герман Греф столько крылатых фраз наговорил, но мне запомнился этот диалог: https://youtu.be/q9RxhkJSy9o?t=4084
Греф: если клиентам хочется быстро, качественно и дорого, то - в ВТБ, а если быстро, качественно и дёшево, то тогда к нам (в Сбер). И не надо никакого регулятивного воздействия. Вот и вся разница бизнес-моделей
Набиуллина: я считаю, что у вас тоже дорого...
Греф: тогда можно долго, некачественно и дёшево - в структурах Центробанка
Набиуллина: регулятора обидеть каждый может, конечно
😂
БЕРНАНКЕ О MMT. Нобелевский лауреат 2022г. выпустил книгу о монетарной политике 21 века. В ней есть неплохое для мейнстрима резюме на теорию. Не обошлось без передергиваний:
⛔️ Легкий троллинг поставить MMT сразу после Helicopter Money. И утверждать, что обе концепции рекомендуют, чтобы монетарная и фискальная политика поменяли свои роли.
⛔️ Распространенная ошибка, что MMT выступает за отказ от независимости Центробанка и фискальное доминирование. ММT поясняет, что независимость не столь велика уже в существующей системе.
✅ В учебнике MMT читаем (картинка 3), что независимость ЦБ по факту ограничена установлением цели по ключевой ставке. Не оспаривается институциональная независимость ЦБ. Действия ЦБ и Правительства так или иначе уже координируются, потому что денежные операции и того, и другого влияют и на банковскую ликвидность, и на ставки, и на инфляцию.
Сам Бен Бернанке отметил все возрастающую роль координации ДКП и фискальной политики, и эффективность последней при нулевых ставках.
Теневые валютные интервенции: как могло быть. Обсуждали на конференции Smart-lab перед 1000-й аудиторией и в кулуарах⤴️ (предыстория):
1️⃣ В июле был неожиданно высокий дефицит бюджета 0.9 трлн руб., в том числе повышенные расходы по статье национальная экономика ~0.5 трлн вместо обычных 0.2-0.3. Тогда мог быть докапитализирован Росатом. Дальше он занял ещё рублей и купил валюту для своей турецкой дочки. Турция в июле-сентябре увеличила валютные резервы с $60 до 75 млрд.
2️⃣ Крупным экспортерам объяснили, что продавать валюту ниже 60 руб за USD нехорошо. Поэтому они копят инвалюту на иностранных счетах, а в России для расходов и налогов активно берут кредиты в рублях. Поэтому так растет кредит юрлицам и рублевая М2 (+4 трлн за квартал).
3️⃣ Сургутнефтегаз конвертирует свою валютную кубышку ~$50 млрд в рубли или иностранные активы (в тот же аванс турецкой дочке Росатома на строительство АЭС). Новые рубли могут появиться только из дефицита или кредита - см. п.1 и п.2
✅ Регулирование курса - это нормально!
